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推行QDII制度对中国股市的风险浅析
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http://www.chinairn.com 发稿日期:2005-4-30
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- 中研网讯：
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零售银行发展电子银行业务研究专题报告 本书重点介绍零售银行电子银行业务的现状，战略规划，产品分类及功能，以及关于营销管理等方面内容零售银行营业厅服务礼仪研究报告 金融业的全面开放，外资的全面进入，对国内零售银行业既是挑战也是机遇。中国零售银行业要在短时间零售银行大堂经理技能提升研究报告 【出版日期】 2008年12月 【报告页码】 214页 【图表数量】 150零售银行营业厅现场管理理论与实务研究报告 银行营业厅是银行与客户沟通的桥梁，所以营业厅的运营管理对于银行的发展起着不可忽视的作用。在营QDII是Qualified domestic institutional investor(合格的境内机构投资者)的缩写。它是在一国境内设立，经该国有关部门批准从事境外证券市场的股票、债券等有价证券业务的证券投资基金。QDII意味着将允许内地居民外汇投资境外资本市场，将通过中国政府认可的机构来实施。QDH最早由香港政府部门提出，是在外汇管制下，内地资本市场对开放的权宜之计，以容许在资本项目未完全开放的情况下，国内投资者往海外资本市场进行投资。
一、我国证券市场的现状允许推行QDII
1.随着中国加入WTO，中国证券市场已经由封闭市场转变为开放市场。外资商行和投资银行的大量涌入，成为市场不可或缺的主体之一；境外资金进入市场，成为市场关注目标；随着海外人才的引入，市场理念也发生改变。这一切对中国证券市场的投资理念产生了深远的影响。QDII是2001年上半年香港特区政府部门提出的，其目的在于引进内地资金进入香港证券市场，激活香港股市，以吸引更多的国际资金入港，促进香港金融市场的繁荣。同时，QDII制度也是我国证券市场对外开放的一个重要措施。国务院“九条意见”中指出，要认真研究QDH制度。鉴于外资流入的不断增加，人民币面临升值的压力，在这个大背景下，2005年QDH存在试点的可能性。
2.依据美国学者M.G和L.K.Duke(1995)总结发展中国家证券市场开放的阶段性特征并对照我国的股市发展状况，我国基本处于开放过渡阶段：(1)机构投资者群体形成；(2)有条件地允许外资进入国内资本市场；(3)立法与监管手段进一步完善；(4)避险金融工具交易出现；(5)市场基准利率形成。从我国证券市场所处的阶段来看，具备了推行QDII的条件。
3.解决当前部分国内(特殊)资金的投资渠道问题，成为各方面推动QDII的主要动力。社保基金总资产不断增大，而内地可供投资的渠道不多，承受不小的投资压力。正在进行的银行改制也面临投资渠道匮乏的问题。投资境外证券市场可扩大投资范围，调整投资组合，促使资产国际化、多样化。由于一国证券市场在本国的经济冲击下表现出很强的相关性，而国外投资与国内投资之间的相关系数较小，故海外投资有助于更加迅速有效地规避和控制投资组合风险，特别是系统性风险。
二、QDII实施涉及的三个核心问题
1.特许機构的资格认定问题。包括注册资本数量、财务状况、经营期限、是否有违规违纪记录等考核标准，以选择具有较高资信和实力、无不良营业记录的机构投资者。
2.对机构汇出汇入资金的监控问题。一般有两种不同的手段：(1)采取强制方法，规定资
金汇出汇入的时间与额度；(2)用税收手段，对不同的资金汇入汇出时间与额度征收不同的税，从而限制外资、外汇的流动。
3.许可机构的投资范围和额度限制问题。投资范围限制主要对机构所进入的市场类型以及行业进行限制；投资额度包括两方面：(1)指进入境内(境外)市场的最高资金额度和单个投资者的最高投资数额和最低投资数额；(2)特许机构投资于单个股票的最高比例。
三、实施QDII制度对我国内地和香港的影响
1.虽然QDII会分流国内资金，但实际上，近几年国内炒港股的资金外流一直在进行。由于受国家有关政策的限制，这些外流资金大多通过地下钱庄换成外币，再投资到海外股市。因此QDII的实施会使目前内地投资港股合法化，这些资金在受到限制情况下有限度地进行资金流动。
2.(1)QDII的实施是无法回避的必由之路。大量热钱流入我国，必然在一定程度上造成人民币升值的压力。QDII的实施，使香港获得经营人民币业务的权利，这样就在人民币的汇率和香港对美元的联系汇率之间架构起一种无形的桥梁。(2)QDII制度是平衡国际收支的手段之一，QDII允许国内机构和居民的部分外汇通过符合条件的机构对外直接投资，能在一定程度上缓解我国外汇储备快速增长的压力，有可能缓解人民币升值的压力乙(3)QDII完善资金流出的管道平衡的结构，使中国市场更能适应经济国际化的趋势，是对资本跨境转移的一个限制。
3.充实香港股市的交易投资资金。香港股市是资金推动市，对外来资金依赖性很强。QDII实施以后，内地居民投资于香港股票市场的份额将加大。作为首选的香港股市是最大受惠者，交易更加活跃，有利于香港证券市场的繁荣。
4.有利于提升香港国有企业股的整体投资价值。香港市场是全球性的市场，在香港联交所上市的公司总市值是沪深股市流通市值的2倍，优秀的国有企业在香港上市，它们是内地各大行业的龙头，为内地机构投资者所熟悉。而且国有企业H股股价相对于A股较低，比价效应的存在将有利于提升其整体的投资价值，同时也有利于提升中资企业在国际市场的地位。
5.境内资本市场逐渐开放的大趋势不可逆转，势必进一步推动A股市场基本面投资的深化。初期的资金规模虽然数目有限，但其对国内资金面、人气面的影响会有放大效应，主要表现在：市场割裂的程度将大为下降，资金成本差异所支持的A股溢价幅度将有所下降；进一步放开海外投资规模的游说压力会不断增强，尤其是一旦初期的海外投资获利丰厚，产生“赚钱效应”之后(社保、保险和银行资金纷纷瞄准并先后要求进入这个市场，更进一步显示出这种游说压力的显著性)；再有，机构投资者在海外投资中也加深了价值投资的理念。
6.QDII出台之初，市场可能会担心A股估值回落，而H股则不断被重新估值，两者估值的差距将逐渐缩小。QDII对A、B股主要是利空影响，对B股的影响更大一些，如果在2船5年出台QDII势必使B股市场进一步萎缩，从而使A、B股市场的合并时间表提前。尽管QDII的实行并不会使A股市场大量失血，但是也会对广大的投资者的信心有所打击，低迷的股市下，投资者脆弱的心灵似乎经不住利空的影响。
四、QDII实施中应注意的问题及对策
资本项目开放的顺序是：先放松流入管制，后放松流出管制；先放开长期资本流动，后放开短期资本流动；先放开对金融机构的管制，后放开对非金融机构和居民个人的管制；先放开有真实背景的交易，后放开无真实背景的交易。
1.在2005年，QDII会在少数机构中进行试点，但必须有完善的监管制度和风险内控制度相配套，否则控制监管不力，会带来投资风险或国有资产的流失，如“中航油”事件就暴露出监管制度上的缺失。
2.QDII的实施中存在着博弈。一方面是大陆有关管理部门间的博弈，博弈中的决策主体涉及证监会、保监会、外管局、银监会等内地有关管理部门。目前上述各部门正在共同制定《海外投资管理办法》。保险公司努力推进外汇资金海外投资政策，银行系统的态度积极，这与政策的直接制定者——证监会在QDII这件事情上的低调形成鲜明对比。
外管局所面对的博弈对手是证监会。股市岌岌可危，为了留住现有证券市场存量资金，任何有关被认为是QDII的政策均是被其强烈反对的。但是，监管各方只是对推出时机存在分歧，决策层已经力争将QDII制度变通，例如以“特例”的方式先行尝试，QDII最初的资金来源限制在外汇存款等，把对证券市场的冲击降到最低点。由此可见，外管局与证监会之间的博弈是一种非合作博弈，这种公羊博弈要取得双方都满意的结局，需要妥善考虑双方的利益分配。
另一方面，涉及到中央与香港特区政府间的博弈。建立QDII机制有利于支持香港经济发展，而维持一个经济繁荣和社会稳定的香港，不仅有着现实的经济意义，而且有着重大的政治意义。由于特定的地缘关系，香港和中国内地之间的经济联系向来十分密切。自亚洲金融危机以后，香港经济出现了下滑，美国“9.11”事件更是雪上加霜，香港回归祖国时间不长，一旦香港不能依托内地的支持渡过难关，对中央而言，不仅是经济上的重大损失，也将是政治声誉上的重大损失，故而中央政府将全力支持香港。对于内地有利方面是，首先有利于推动内地券商走向国际市场，给有实力的内地券商更多的发展空间和积累国际业务经验的机会，促进内地券商做大做强；其次，有利于引导国内居民通过正常渠道参与境外证券投资，减轻资本非法外逃的压力，将资本流出置于可监控的状态；再次，有利于提升中国企业在国际资本市场的形象，恢复和增强国内企业到国际资本市场的融资能力。由此可见中央政府与香港特区政府之间是合作博弈。
3.QDII的推出时间，要考虑到以下四个时间：本土市场成为本土公司的主要定价市场的时间；本土公司的业务拓展到海外市场后的时间；本土公司重新在业务拓展地上市的时间；本土卖方机构的发行承销业务拓展到海外市场的时间。这样的QDH的推行将有助于本土公司在海外市场的估值以本土市场为定价基础。
4.QDII的具体实施阶段。第一阶段是带有“特许”性质的QDII，此时虽然部分资金的“柏林墙”已经取消，但开口不大。这一阶段两地资金的流动并不取决于两地股价的差异，而是由资金开口的大小来决定，这一阶段的象征意义远大于实际意义。比如目前由保险资金担当起QDII的先锋。有关管理办法将允许保险公司在正式的QDII政策出台前，将其外汇资金以“特例”的方式投资海外证券市场。第二阶段才是真正意义上的QDII，内地资金大量涌向海外，改变投资格局。
5.政策准备方面，我国政府已经在2船4年批准中国社保基金的海外投资计划，批准内地保险公司可投资部分外汇资金到海外市场，以及央行允许在规定的范围内把个人的合法财产转移海外，提高个人可携人民币出境的金额，这些措施是政府把国内过多的资金引向海外的重要动作，这些脚步加快资本流出的步伐，QDII将是即将迈出的更大一步。
6.资金来源方面，QDII计划与社保基金、保险公司的初期资金来源不同，并不是人民币存款，而是国内现有的外汇存款，对社保基金来说，可能限制于海外国有股减持所得的收入。投资海外的逐渐开放应该是一个极其谨慎的过程。
7.外汇管理方面，使用现有外汇存款进行海外投资，目前不会考虑人民币换汇，因为这涉及资本项目开放。但随着QDII制度的进一步推进，根据市场的具体情况和国内资本市场开放程度，有可能采用人民币换汇投资。
8.资金托管方面，QDII办法出台后，需要有经验的银行作代理。由于中国银行业早就可以把外汇资金投资于海外债券市场，银监会的表态显示，中资银行将竞相充当投资海外资金的托管人。
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