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“上市公司+PE”产业并购基金的江湖

  • 2017年7月26日 ZhangHongYuan来源:界面新闻 519 28
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“上市公司+PE”产业并购基金的江湖,都在发生着什么?

基金,“上市公司+PE”产业并购基金

  六年前,湖南大康牧业牧业股份有限公司(下称大康牧业)宣布与浙江天堂硅谷股权投资管理集团(下称天堂硅谷)进行产业合作,双方拟设立一只名为“天堂硅谷大康产业发展合伙企业(有限合伙)”的产业并购基金(下称天堂硅谷大康基金),该基金规模为3亿元,存续期5年,用于投资与大康牧业主营业畜牧业相关的企业项目。

  这是A股市场公认的第一只以“上市公司+PE”模式而设立的产业并购基金,凭借其在协助上市公司提高并购效率、吸收外部融资减少资金压力等方面的出色表现,这一模式在资本市场上得到效仿。

  根据界面新闻的不完全统计,最近的两年时间里(2015年5月至2017年6月),A共有410家上市公司参与设立了473只“上市公司+PE”产业并购基金,“画”出了一个计划筹资规模累计达7642亿元的“大饼”。

  不过,“大饼”并不容易吃到嘴里。

  眼下,“上市公司+PE”产业并购基金正遭遇尴尬局面,甚至一些基金进展到退出阶段时却纠纷缠身。

  7600亿的“大饼”

  2010年以来,证监会先后颁布的多项政策为“上市公司+PE”产业基金的发展创造了条件。其中,影响比较大的两条包括:2011年8月1日,证监会颁布第73号令《关于修改上市公司重大资产重组与配套融资相关规定的决定》,以“鼓励上市公司以股权、现金及其他金融创新方式作为兼并重组的支付手段,拓宽兼并重组融资渠道,提高兼并重组效率”;2014年10月24日,证监会发布第109号令《上市公司重大资产重组管理办法》,第九条明文规定“鼓励依法设立的并购基金、股权投资基金、创业投资基金、产业投资基金等投资机构参与上市公司并购重组”。

  与此同时,IPO环境的改变促使“上市公司+PE”产业并购基金更是成为“雪中炭火”。

  A股历史上共计出现9次IPO暂停现象,2012年遭遇暂停是长最久的一次:2012年11月2日,浙江世宝发行上市后,证监会展开了一场声势浩大的IPO自查与核查运动,A股IPO实质上被停止,暂停时间约14个月。IPO长时间暂停,使得提交材料等待审核的企业堆积,“堰塞湖”成形。相关数据显示,在此次IPO自查与核查运动期间,排队等待审核的企业数量已经累积超过800多家。一位业内人士告诉记者,“基金退出的基本方式包括上市、出售以及清算,而上市退出这块儿以IPO为主,其投资回报率丰厚,吸引力大。不过一旦IPO暂停,不少设计成IPO退出的Pre-IPO基金等多种基金就面临很大难题。”

  IPO暂停堵塞了不少产业并购基金退出的通道,而“上市公司+PE”产业并购基金的出现,则重新给基金市场注入投资力。“IPO暂停导致不少机构先期投资的大量项目面临退出难题,包括传统Pre-IPO等多种投资被迫寻求新的投资方式。”上述业内人士指出,“2013年起,以掌趣科技为代表的一些手游概念股引发市场热炒,这些手游类公司就成为并购基金的重点目标。而随着2014年、2015年,A股市场步入牛市周期,在赚钱效应的刺激下,各类资产标的均受到热捧,这类并购基金同时又有上市公司撑腰,其数量也由此激增。”

  近两年样本显示,410家上市公司参与设立的473只“上市公司+PE”产业并购基金的总规模为7642.10亿元。具体来看,从2015年5月至2017年6月,“上市公司+PE”产业基金平均每个月诞生约18.2只。其中,7个月份新设立的基金数量超过20只(含20只),分布在2015年5月、7月、12月,2016年3月、4月,以及今年的5月、6月。值得注意的是,在今年5、6月,该类基金数量更是呈现爆发式增长,其当月新设立基金数量分别为39只、37只,这也是近两年来仅有的单月数量超30只的月份。

  事实上,2017年前四个月,“上市公司+PE”产业并购基金新设立的数量还处于不温不火的状态。数据显示,1月至4月,A股“上市公司+PE”产业并购基金单月新设立的数量范围为12只至19只不等,设立数量几乎低于平均数。

  界面新闻分析发现,导致“上市公司+PE”产业并购基金在今年5、6月份井喷的主要原因在于,随着今年监管层面陆续推出再融资新规、减持新规,并加大并购重组审核力度,几经发酵,“上市公司+PE”产业并购基金重新获得了投资客的追捧。沪上一位私募人士告诉界面新闻,“再融资新规增加了定增发行的难度,而减持新规则刺激了被并购标的对于现金收购的需求,且通过杠杆,上市公司联合PE等机构设立的产业并购基金可筹集到大量现金,且对于上市公司而言,这类并购基金的设立既不占用其过多的日常经营资金,又可提高资金使用效率。”

  记者发现,7600多亿元“大饼”的背后,上市公司撒出的“面粉”比例很低。根据统计,近两年来,上市公司直接或间接投入的金额累计为1285.24亿元,仅占该类资金计划筹资总额的17%。

  持续六年的热潮

  界面新闻统计的数据显示,17%的自有资金撬动83%的外部融资,这是在“上市公司+PE”产业并购基金中,上市公司所上演的“支点撬地球”杠杆戏码。近两年的时间里,“上市公司+PE”产业并购基金单只规模小到1000万元,大到上百亿元,而上市公司或其关联方出资范围少至1万元,多至27亿元,出资金额占基金总规模的比例较低。

  杠杆配资是“上市公司+PE”产业并购基金的一个特点,这使得上市公司可以凭借较少的资金成本“入伙”规模庞大的基金。一个典型案例便是,2016年10月21日,利亚德发布公告称,其拟出资1.5亿元参与投资北京中关村并购母基金投资中心(有限合伙)(下称并购母基金)。根据公告,并购母基金总规模为122.5亿元,主要服务于参与并购母基金的中关村领先企业特定项目或领域的并购。利亚德的出资金额占基金总规模的比例仅为1.2%。这样诱人的杠杆配资效果足以使得上市公司趋之若鹜。界面新闻查阅公告时发现,除利亚德外,包括旋极信息、立思辰、三聚环保等8家上市公司均参与到这只基金当中,每家上市公司出资金额同样为1.5亿元。

  然而,通过杠杆配资以提高上市公司自有资金使用效率并不是“上市公司+PE”产业并购基金唯一的吸引点。在上市公司发布该类基金的设立公告中,“提升产业链整合效率”、“拓展产业布局”、“借助专业团队的经验”等表述颇为常见,由此看出寻求加码主业或跨界并购、提高并购效率等都是引发这场“上市公司+PE”产业并购基金热潮维持六年不衰的重要原因。

  借助该类产业并购基金,上市公司极易获得跨界机遇。根据统计,在过去两年成立的473只“上市公司+PE”产业基金中,共计有199只基金的投资方向踏出上市公司主营业务领域,占比超过40%。这其中,105只基金的投资方向完全与上市公司主营业务无关,另有94只基金计划在加码上市公司主营业务之时同样预期尝试其他业务。

  一位不愿具名的投资机构负责人在接受采访时认为,“现在上市公司联合PE等机构成立并购基金的主要目的,第一是扩大上市公司资金的盈利能力。另外,市场上存在很多不成熟的资产,没有孵化出利润,需要通过并购基金收购持有之后,经过一段时间孵化产生利润,注入上市公司。因此,总结来看一个是资金的需求,一个是项目本身的需求,这两个可能是目前的动因。”

  国内某知名的PE投资机构则从PE立场阐述了其分析原因。该投资机构告诉记者,“股权投资是‘产业+金融’的两栖资本。当前的中国经济要‘脱虚向实’,而股权投资机构天然的属性就是‘虚实结合’,金融和产业的结合。所以,PE机构的资产端业务是深度结合实业,是高度产业化的。这也是不少投资机构在投资的过程中,与优质上市公司合作的原因。”

  过去的两年里,这家PE机构曾三度参与了上市公司产业并购基金的设立,三只基金规模总计30亿元。

  六成基金“发霉”

  然而,正当A股市场“上市公司+PE”产业并购基金的大饼越画越大时,这个饼中的相当一部分面粉发酵后却未能进入“烘烤”程序,致使其因长久搁置后“发霉”,成为“僵尸基金”。界面新闻梳理发现,近两年来所设立的473只“上市公司+PE”产业并购基金中,共计有293只基金未有实质性的投资进展,占比接近62%。这些基金目前的状态分为两类:公告宣布成立等待登记备案或是完成登记备案后未有新进展。

  针对“僵尸基金”现象,上述投资机构负责人向界面新闻指出,资产荒是导致该现象产生的一个主要原因。“国内现在几乎所有的行业都有人涉及,不会出现那些还没有人进入的行业,这实际上就形成了一个资产荒,即找不到那些符合的标的。而若想进行跨境并购,一般的上市公司做跨境并购时会面临极高的成本,并没有能力开展。因此,大量成立的这些并购基金就面临着有钱也花不出去的状况。”

  数据也显示,在过去两年成立的“上市公司+PE”产业并购基金中,极少数基金在成立之时明确公告会考虑进行境外资产的收购,而大多数的计划投资标的仍放在境内。

延伸阅读

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