零售药店行业仍然存在整合空间

近年来医药商业行业规模依旧保持稳健增长。根据商务部数据，全国药品流通市场销售总额由2018年的21586亿元增至2022年的27516亿元，2018年-2022年年均复合增长率为6.3%。其中，药品零售市场销售额由2018年的4317亿元增至2022年的5990亿元，2018年-2022年年均复合增长率为8.5%。

具体渠道方面，零售终端销售占比依然逐渐提升。根据商务部数据，2022年零售终端和居民零售的销售额达到6152亿元，在终端销售额占比为31.2%，与2018年相比提高了0.9个百分点。

图表：药品流通市场销售总额

数据来源：商务部

头部零售药店企业的营业收入在2021年-2023年期间保持稳健增长。其中，益丰药房、老百姓及大参林营业收入在2020年-2023年的年均复合增速均在15%以上，而健之佳和漱玉平民由于规模较小，2020年-2023年年均复合在25%以上。

在利润端方面，老百姓及益丰药房的归母净利润增速比较稳健，2022年和2023年均保持在10%以上。其中，益丰药房在2020年-2023的归母净利润年均复合增速达到22%。

其中，2022年底，由于呼吸道感染相关药物的需求增加，尤其是2022年四季度退烧、止咳药物等的需求增加，推高零售药店全年收入，且相关需求持续到2023年一季度，2023年一季度老百姓、益丰药房、大参林的营业收入同比增速均超过25%。

从2023年全年收入及利润来看，2022年的高基数已经逐步得到消化，头部药店增速回归稳健水平。老百姓、益丰药房和大参林2023年的利润端与收入端同比增速均保持在10%以上。2024年一季度，益丰药房与大参林的收入端增速均在13%以上，老百姓收入端基于高基数压力有所放缓但是利润端仍然保持10%的同比增长。

2021年-2023年期间是头部零售药店快速扩张的时期，老百姓、大参林及益丰药房在这三年期间每年门店净增均超过1800家，其中老百姓及益丰药房的当年净增门店数量甚至超过了总门店数的20%。门店的快速扩张会为平均单店收入及整体利润带来一定的压力：一方面，头部药店老店多位于优势区域或核心区域，而一些新店位于新进入地区或者处于深耕考虑在地级市或县级市，相比老店会有一定的劣势；另一方面，新门店需要经历一定的收入爬坡周期，自建的新开门店需要一定的收入及盈利爬坡周期，而并购的门店也需要进行整合。

一般零售药店新门店的盈利周期为14个月左右，在1-2年内均处于收入爬坡状态。因此，当年新增的门店预计在次年提高收入水平并开始贡献利润，并在第三年继续增加对于收入和利润的贡献。头部药店在2022年-2023年新增的大量门店预计在2024年-2025年期间达到较好的运营水平，单店收入及盈利水平有望有所提升从而增加对公司收入及利润的贡献。

其中，老百姓和益丰药房在2024年-2025年期间的前年净增数量均超过2400家，大参林2025年的前年净增门店数量超过4000家。一心堂的门店新增在2022年有所放缓，但是2023年门店净增回到1000家以上的水平，预计在2024年及2025年带来收入及利润增量贡献。

虽然新冠和流感给药店带来的收入及利润增量偏一次性，但这也进一步体现出了药店的渠道价值。药店是药品销售的重要终端：

一方面，随着集采的不断深入，越来越多的药企开始逐步重视药店的渠道价值，尤其是头部的连锁药店，在品种方面优势突出；

另一方面，头部药店的经营效率依旧稳定，无论是净利率还是现金流等均保持良好的水平，这有望进一步促进行业集中度提升的趋势。

零售药店头部企业面临着毛利率下滑的挑战，但是费用率表现向好。在2021年-2023年期间，益丰药房、大参林、一心堂均面临毛利率下降的压力，其中大参林和益丰药房两年内毛利率的总降幅可达2pct，一心堂毛利率总降幅达4pct。老百姓虽然2023年毛利率高于2021年，但是公司的毛利率水平仍然低于同业规模相近的公司。

预期伴随着处方外流带来的处方药销售增量，零售药店行业仍然将面临毛利率下行的挑战，但是头部药店有望通过更加精细化的管理经营实现各项费用率的优化。在净利率方面，2023年益丰药房和大参林的净利率和2021年相比均有所提升，老百姓的净利率也保持平稳的状态。2023年益丰药房、大参林及一心堂的销售费用率和2021年相比均有所下降，管理费用率也和2021年相比有所下降。

伴随头部零售药店规模扩张带来的市占率提升，零售药店有望掌握对上游更强的议价权，并通过品类优化等方式平衡处方药销售增加带来的毛利率压力。同时，零售药店规模扩张后有望带来规模效益，并通过精细化管理等方式提升经营效率。

中国零售药店已经进入了高速整合期，行业连锁率持续提升，头部公司的门店数量和地域覆盖都已经显著提升。部分投资者对于行业发展的问题在于：经过头部药店的大规模自建和并购，市场中是否还存在整合的空间？头部公司是否还能继续提高市占率？我们认为，中国连锁零售药店的平均规模仍然较小，行业中仍然存在着大量中小连锁。头部连锁药店在进入时间较短的地区中数量占比较低，而即便在优势地区中头部公司在很多地区的门店数量占比也低于10%，同样存在市占率提升的空间。

近年中国零售药店处于加速整合阶段，头部公司通过自建、并购、加盟等方式积极进行门店拓展。大型连锁药店在经营上具有一定的优势：首先，大型连锁面对上游供应厂商话语权更强，一方面议价能力强，降低采购成本。同时，头部连锁药店可打造市场优势更大的丰富产品矩阵，从而实现客流和客单价的增长。此外，大型连锁药店服务水平更有竞争力，人员培训和会员管理均更加精细，数据赋能可以助力精准营销。连锁药店的数量增速高于单体药店：单体药店从2018年的23.36万家增至2022年的26.33万家，2018年-2022年年均复合增长率为3.04%；连锁药店从2018年的25.55万家增至2022年的36.00万家，2018年-2022年年均复合增长率为8.95%。从连锁率来看，中国的零售药店近年经过整合已经有了大幅提升：根据商务部数据中国零售药店连锁率由2013年的36.6%提升至2022年的57.8%。