生物医药产业园——普洛斯REFITs运作案例解析(上）

• 陈博 2023年9月8日 来源：中研网 1195 77
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在实际控制资产快速增长的同时，普洛斯表内资产的年均增速仅为14%，显著低于实际控制资产的增长，从而实现了轻资产的扩张。根据测算，如果完全采用传统的物业自持模式，要想达到350亿美元的管理资产规模，普洛斯的负债率将从当前的50%上升到75%，周转率将下降1/3至0

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1、以基金模式实现轻资产扩张

普洛斯以不足20亿美元的资本金投入撬动了200亿美元的基金资产，使实际控制资产规模达到350亿美元，同时表内资产的年均增速仅为14%，显著低于实际控制资产的增长，从而实现了轻资产的扩张。

 

作为全球最大的物流地产企业，普洛斯构筑了两项核心竞争力，一是遍布全球的规模化物流网络吸引了DHL（敦豪）、联邦快递等第三方物流公司的合作，二是其定制开发和供应链整合服务吸引了许多大型企业集团，并由此开拓了新市场。2002年普洛斯应最大客户DHL的要求，为其在日本定制开发物流园区，并由此进入了亚洲市场；2005年又为联合利华定制开发在中国的物流园区，由此拓展了中国区业务，目前公司约一半项目是定制开发的。定制开发要求物流地产企业集投资、开发、运营于一体，而规模化的物流网络则要求公司在激烈的竞争环境中实现快速扩张，这两项竞争力都要求庞大的金融资源支持，因此，与中国的地产企业一样，普洛斯也多次面临资金链问题。1999年，其启动基金管理模式。

 

1999年，普洛斯成立了第一只私募基金-PrologisEuropeanFund（普洛斯欧洲基金），从19位机构投资人处募集了10亿欧元，主要用于收购普洛斯手中的成熟物业。收购后，普洛斯不再直接控股这些物业，但通过与基金公司签定管理协议，仍负责物业的长期运营并收取适当管理费用，同时作为基金的发起人和一般合伙人，获取业绩提成。

 

2000年，普洛斯又发起了3只私募基金，到2008年时，旗下基金总数达17只，目前仍保有15只基金，其中美国本土基金12只（总投资规模102亿美元，普洛斯投入资本10亿美元），欧洲基金2只（总投资规模97亿美元，普洛斯投入资本8.5亿美元），亚洲基金1只（总投资规模1.5亿美元，普洛斯投入0.2亿美元）。这15只基金的总投资规模超过200亿美元，而普洛斯自身投入资金仅为18.7亿美元，平均占有20-30%权益，其余资金来自42位机构投资人，再加上50%的负债率杠杆，普洛斯以不足20亿美元的资本金投入撬动了200亿美元的基金资产，使实际控制资产规模达到350亿美元，是其1998年奉行基金管理模式前的10倍。

 

在实际控制资产快速增长的同时，普洛斯表内资产的年均增速仅为14%，显著低于实际控制资产的增长，从而实现了轻资产的扩张。根据测算，如果完全采用传统的物业自持模式，要想达到350亿美元的管理资产规模，普洛斯的负债率将从当前的50%上升到75%，周转率将下降1/3至0.16倍水平。

 

在基金模式的推动下，普洛斯的规模迅速做大，1998年其管理的成熟物业及在建物业总数为1145处，而2004年时达到1994处，增长了74%，可出租面积则从1.13亿平方英尺增长到2.98亿平方英尺，增长了164%，管理资产规模从36亿美元增长到156亿美元，增长了3.35倍，年均增长率28%。2004年，普洛斯进一步提出未来5年每年要使基金管理资产规模增加20-25亿美元的目标，到2009年底，尽管经历金融海啸的冲击，公司管理物业数量仍从1998年的1145处增长到2509处，可出租面积从1.13亿平方英尺增长到4.8亿平方英尺，实际控制资产的投资规模从36亿美元增长到320亿美元（另有约30亿美元的土地储备），年均增长22%。

2、围绕基金重整业务架构

基金管理部门的加入，使得普洛斯的物业开发、物业管理和基金管理构成了一个物业与资金的闭合循环。

 

为了配合基金模式，普洛斯对业务结构进行了重大调整，核心部门除了原来的物业开发部门和物业管理部门外，新增了基金管理部门，在新模式下，物业开发、物业管理和基金管理构成了一个物业与资金的闭合循环。

 

其中，物业开发部门在机场、港口等交通枢纽处持有一定量的土地储备，然后以"定制开发+标准化开发"两种模式逐步完成工业园区的建设；项目封顶后，开发部门将其移交给管理部门（此时出租率通常已达60%水平），物业管理部门通过进一步的招租和服务完善使出租率达到90%以上、租金回报率达到7%以上的稳定运营状态；此后，再由基金管理部门负责将达到稳定运营状态的成熟物业置入旗下物流地产基金。

 

由于公司在旗下基金中的持股比例一般不到50%，所以置入过程相当于完成一次销售，使其物流地产部门提前兑现了开发收入和开发利润，并回笼了大部分资金，普洛斯又将这些资金用于开发新项目。资产置入基金后，物业管理部门继续负责项目的日常运营管理，并收取一定服务费，而基金管理部门除负责发起基金（募集资金）外，还协同物业管理部门提供物业管理、投资管理（资产的收购和剥离），资本管理（负债率控制）以及收益分配的服务，相应获取日常的基金管理费收益和业绩提成收益-由此实现基金模式的闭合循环。而在基金到期后（一般期限为7-14年），将通过资产的上市，或发起更大规模的新基金来吸收合并旧基金，以推动基金模式的可持续发展。

3、基金模式撬动资金杠杆

通过基金模式撬动3-5倍的股权资金杠杆，再通过50%的负债率撬动两倍的债务杠杆，普洛斯将总的资本杠杆率放大到6-10倍。

 

1999年引入基金模式后，普洛斯的实际控制资产以年均22%的速度增长，但表内资产的增长幅度并不大，年均增速为14%，这就大大提高了表内资本的使用效率-1998年，普洛斯以22.6亿美元的净资产，控制投资规模35.8亿美元的物业资产，资金杠杆效率仅为1.6倍；但2009年时，普洛斯以80亿美元的净资产，控制了投资规模达320亿美元的物业资产（另有近30亿美元的土地储备），资金杠杆效率达到4倍，而负债率却仅从48%微升到53%，杠杆的提升完全依靠基金模式的贡献。

 

普洛斯在每只基金中的持有份额在10-50%之间，平均持有份额在20-30%水平，即，普洛斯首先通过基金模式撬动了一个3-5倍的股权资金杠杆。同时，普洛斯旗下基金的负债率一般维持在50%水平，即在3-5倍股权杠杆的基础上再加上一个2倍的债务杠杆，杠杆率放大到6-10倍。实际中，考虑物业置入时的升值溢价和投入资本的分步到位，基金模式的杠杆率维持在10倍左右-2009年，公司实际控制资产总额350亿美元，其中基金模式下管理资产199亿美元，而普洛斯在基金中的投入资本总额仅为18.8亿美元，仅相当于基金规模的9.4%，相当于实际控制资产总额的5.4%。

 

综上，在轻资产战略下，普洛斯50%以上的实际控制资产通过基金方式持有，由于基金模式下的资金杠杆率最高可达10倍水平，所以，普洛斯在基金中的投入资本额仅相当于基金控制资产总额的10%，实际控制资产总额的5%，从而使公司整体的杠杆率从1.6倍提升到4倍水平。

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